6月国有行、股份行系列调研报告：从总量回暖到结构修复 关注需求边际改善之时 重申看好银行

　　在稳增长的决胜关口，政策持续加码稳定经济大盘，5 月信贷、社融呈现了总量回暖。我们认为，“宽信用—经济稳”阶段已在逐步兑现，从经济复苏早期到最终拐点确立，实体需求的显著修复仍是关键信号。

　　在此过程中，银行板块将伴随信贷社融改善、需求回暖、经济底部复苏而迎来估值修复，继续看好银行。

　　继5 月集中调研江浙城农商行后，本周我们重点交流了6 家国有大行和股份行，结合5 月金融数据就投资者关心的信贷投放结构、信贷需求景气度以及疫情之下资产质量变化等几大方面作集中总结。

　　“全力以赴稳住经济基本盘”态度明确，不否认短期有效需求偏弱，但我们始终强调更要关注积极的边际变化：

　　1)5 月金融数据扭转4 月颓势，政府债集中发力、加大信贷投放力度驱动同环比均大幅多增。5 月新增社融2.79 万亿，同比多增超8 千亿、环比多增近1.9 万亿，归功于政府债加快发行(去年提前下达专项债额度要求5 月底前使用完毕的定调下，5月政府债新增超万亿，同比多增近千亿)以及信贷投放放量(5 月新增贷款超1.8 万亿，同比多增近4 千亿，超市场预期；预计与5 月23 日主要金融机构货币信贷形势分析会后银行加大投放有关)。尽管当前信贷结构反映实体需求仍偏弱，但已彰显边际改善。① 零售端，居民短贷已恢复增长且同比微幅多增(5 月新增1840 亿，同比多增约34 亿)；居民中长贷新增超1 千亿，虽仍同比少增超3 千亿，但相对于4月明显负增长已大为改观。在前期定价下行、楼市松绑等政策催化下，居民购房需求有望开始修复。② 对公端，短贷大幅上量支撑信贷高增(对公短贷+票据合计新增9771 亿，同比多增近9 千亿)，但中长贷少增幅度亦大幅收敛(5 月企业中长贷同比少增仅约9 百亿、4 月同比少增近4 千亿)。伴随疫后逐步解封、企业有序复工复产，加之系列纾困政策持续落地，企业中长期信贷需求预计在三季度迎来实质性改善。

　　2)微观调研反馈，今年信贷投放节奏更加靠前，信贷需求流露边际好转信号。相较往年，今年银行信贷靠前发力的定调更为明确，一季度体现得最为明显，甚至有银行一季度投放就已经超过全年的四成。加之4-5 月本就是传统信贷投放小月，叠加疫情影响，信贷景气度下行无可厚非。但客观来看，各家银行信贷存量的总盘子不变、投放结构的计划也不变，更多会根据外部环境来相机抉择，下半年不排除会适当再发力。我们判断，银行经营层面受疫情扰动压力最大的时刻已经过去，下一阶段由需求回暖提振信贷景气度将是主基调，信心永远比黄金更重要。国有行、股份行普遍反馈5 月对公、零售信贷投放环比4 月均有改善；结构上仍以对公为主，5 月中下旬地方重大项目加快开工对需求形成支撑，6 月以来零售端延续改善趋势。如兴业银行反馈1-5 月一般贷款(不含票贴)同比多增，5 月单月信贷投放同、环比改善水平都超预期，对信贷投放不悲观；招商银行反馈虽然信用卡需求恢复较往年晚约1 个月(往年春节后4 月开始改善、5-6 月开始修复；今年到5 月才有改善迹象)，但6 月近两周恢复节奏明显好于预期。

　　与此同时，资产端对息差趋势影响或更为明显，“赢在资产端”逻辑进一步凸显：5 月新增存款3 万亿，同比多增近5 千亿；其中企业存款新增超1.1 万亿，同比多增1.2 万亿，M2同比增长11.1%，环比提速0.6pct.结合银行微观交流来看，今年存款获取压力相对往年有所缓和，更大压力来自于优化存款结构以及在资产荒背景下如何平衡资产端投放来维稳息差。年初以来经济下行压力加大、二季度信贷投放偏弱导致派生的活期存款也比往年弱、叠加资本市场波动加剧存款定期化趋势，这从5 月M1 增速环比回落0.5pct 至4.6%亦能有所体现。

　　基于此，对于资产端契合稳增长政策抓手的银行(如兴业银行，年初以来信贷同比多增，且我们预计信贷增量表现为同业第一；结构上对公以制造业、绿金为主，零售端非按揭消费类亦大幅多增，详见6 月5 日发布的跟踪报告)，亦或是深耕江浙一带优质区域，当地制造业等中小企业经营景气度更优，客群信贷需求改善β更大的优质地区中小行(如无锡、常熟、江阴等，详见5 月15 日发布的江浙城农商行调研报告)，息差趋势或相对好于同业，从而稳定营收表现。

　　积极应对、及时处置，资产质量稳中改善的趋势不变，不高估银行资产质量风险预期，重点把握底子干净、高拨备、“风险小”的优质银行：

　　1)总体原则：今年银行在应对不良风险层面充分打好“提前量”，早提拨备及时处置，预计不良率仍将稳步改善。尽管二季度不良生成(尤其是零售贷款)或有所上行，但在当前的经济环境中并不为过，判断也不会超过2020 年同期水平(2019、2020、2021 上市银行加回核销后不良生成率分别为0.85%、1%、0.63%，其中1H20 年化加回核销后不良生成率最高上升至1.05%)，短期扰动不改资产质量全年稳中向好趋势。

　　2)房地产风险有底，过度压制银行估值的风险预期应当纠偏：不排除房企风险零星暴露，但基于房地产调控政策松绑、房企对保交楼认识加深促使复工复产(国家层面高度重视，房企一旦轻易选择“躺平”，面临的不仅是银行追缴，更多是监管层面问责)以及银行对房企有序分类、前瞻审慎管理分类，我们预计房地产风险“虽有星火但不会燎原”，前期受房企悲观风险预期过度压制估值的银行理应得到纠偏。

　　3)延期还本付息贷款规模很有限，预计不会对资产质量造成明显冲击：① 一方面，疫情并不像2020 年呈面状发散，加之当前多地已经陆续解封并逐步恢复经营，银行普遍反馈申请延期的客户远不及2020 年那么多。② 另一方面，银行严格把好准入关，对于确实由于疫情受到暂时性影响的客户应延尽延，但对本身存在风险的客户仍严格进行风险分类。③ 此外，虽然根据监管要求，对于应延尽延贷款并未下迁不良以不影响客户征信，但在银行内部口径上依然严格风险管理，并加大拨备力度(如兴业银行反馈对延期客户拨贷比已超15%，且已纳入年初处置额度计划，一旦宽限期到期后出现劣化，会及时进行核销处置)。总体来看，现阶段延期还本付息对资产质量影响非常有限。

　　投资分析意见：不过度放大疫情影响、不低估需求修复、不高估风险预期，重视疫后复苏、二季度宽信用政策落地驱动实体需求修复的弹性。“全力以赴稳住经济基本盘”目标明确且决心强，当前已形成一揽子稳经济大盘政策，当前银行板块已经凸显足够的估值安全边际，从政策窗口期向落地验证期的“宽信用—经济稳”阶段，银行估值修复不会缺席，坚定看好银行。维持今年选股兼具“资产强+风险小”的核心观点不变，选股重点聚焦深耕好区域的“小而美”银行、以及有显著安全边际的低估值股份行：1)区域性“小而美”，首推农商行中无锡银行、常熟银行、江阴银行，城商行中南京银行、宁波银行；2)当前超跌的优质赛道股首推兴业银行、包括招商银行、平安银行。

　　风险提示：国内疫情持续时间超预期、防疫政策不断升级；稳增长政策成效低于预期，宏观经济出现大幅下滑；房地产、城投平台、消费类贷款等不良风险暴露。

（文章来源：上海申银万国证券研究所）